在鉛酸電池行業(yè)兩大市場領(lǐng)先者天能和超威均發(fā)出盈利警告之后,我們和天能管理層舉辦了電話會議。鑒于1季度的價格反彈趨勢未能持續(xù),我們調(diào)低天能的每股盈利40%至人民幣0.4275元,并降級至持有。至于超威,我們正重估其評級。市場龍頭發(fā)出盈利警告:超威和天能公布2013年上半年的業(yè)績。他們表明,凈利潤的大幅下跌是由于去年4季度以來的激烈競爭令銷售價格下降所致。盡管1季度天能和超威的毛利潤率分別從歷史低位6.8%和4.0%反彈至14.7%和17.1%,鑒于這兩家龍頭公司在2013年仍然在擴(kuò)張產(chǎn)量,我們認(rèn)為這種上升趨勢將不能持續(xù),而鉛價格的持續(xù)下跌給銷售價格的進(jìn)一步下調(diào)供應(yīng)了空間。

供過于求:2012年,就銷售收入而言,超威和天能占我國市場55%的份額。盡管面對著價格下跌,天能和超威計(jì)劃在2013年分別同比提高產(chǎn)量20%和30%至106百萬和120百萬件。天能管理層指,集團(tuán)今年上半年的產(chǎn)量利用率超過90%。除了產(chǎn)量會新增20%,他們將繼續(xù)通過OEM來生產(chǎn)部分電池,我們預(yù)計(jì)這部分電池占其2013年總銷售的18%。我們認(rèn)為,這兩家市場龍頭持續(xù)的產(chǎn)量擴(kuò)張將繼續(xù)給行業(yè)造成價格壓力。

今年1季度,超威和天能的凈利潤率分別低至4.0%和3.4%,而2012年分別為5.2%和7.2%。管理層指,目前一些小的廠商在虧損。因此,我們之前曾假設(shè)處于歷史低位的利潤率水平會另令一些低效率的廠商被迫退出市場,銷售價格因而有望穩(wěn)定下來。然而,近期鉛價的下降延長了行業(yè)整合的時間,其給銷售價格的進(jìn)一步下調(diào)供應(yīng)了空間,而且會令收入上升繼續(xù)受壓。占生產(chǎn)成本65%以上的鉛價,在今年2季度下降了3.4%或年初至今下降了5.8%。

管理層誤判:由于管理曾對其產(chǎn)品的市場需求判斷錯誤,導(dǎo)致了重要廠商之間的價格戰(zhàn)。這種判斷失誤導(dǎo)致了他們產(chǎn)量的過度擴(kuò)張。超威六月11號公布在江蘇擴(kuò)大產(chǎn)量,而六月13號就公布業(yè)績盈警。我們質(zhì)疑其公司管治,為何市場競爭已經(jīng)傷害了盈利卻還要擴(kuò)大產(chǎn)量。激烈的競爭已經(jīng)是市場大幅供過于求的信號。鑒于業(yè)績差,銀行今年晚些時候可能不會更新給他們的貸款期或減少貸款額。預(yù)計(jì)天能和超威的信貸風(fēng)險將會攀升,市場對他們股票的風(fēng)險溢價的要求將不可防止地隨之新增。

估值:鑒于行業(yè)整合的時間延長,我們調(diào)低2013年天能的銷售價格4%,下調(diào)2013年每股盈利40%至人民幣0.4275元?；?013年預(yù)測的市盈率7倍,我們將其目標(biāo)價從6.22港元下調(diào)至3.75港元。至于超威,我們會等待進(jìn)一步的更新信息,重估其評級。

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充電電池行業(yè)在過去1、3及6個月均跑輸大市。市場對其前景持悲觀態(tài)度。天能和超威的盈利警告證實(shí)了市場悲觀預(yù)期的正確性。而且,天能和超威可能在將到來的中期或年度業(yè)績中削減股息,令股息投資者失望。在可再生能源領(lǐng)域,包括充電電池行業(yè)、太陽能行業(yè)、風(fēng)電行業(yè)和水電行業(yè),資金可能會傾向于停留在后兩個行業(yè),因?yàn)樵谥卸虝r間內(nèi)它們的前景相對較明亮。